年全球精煉銅產量同比增長 1.64%至 2411 萬噸。

全球經濟復蘇下銅需求顯著回暖。從全球銅的消費屬地上看，中國、美國、歐盟是全球最大的消費國與地區，2020年中國、美國與歐盟的銅消費占全球總消費的74%左右。在疫情后，全球各國政府采用了 歷史 新高的貨幣和財政政策力度托底經濟。

隨著國內有效控制疫情，經濟逐步復蘇。而海外歐美國家在解除隔離、重啟經濟后，經濟也開始反彈。在全球經濟復蘇， 中美歐等主要的銅消費國家制造業重新進入擴張區間后，全球銅消費在 2020年4月后出現明顯的回暖。

疫情影響下2020年全球全球全年銅消費同比減少1.01%至 2344萬噸。而在“十四 五”開局之年國內經濟保持穩定增長，疫苗大規模接種及財政刺激促歐美經濟快速復蘇下，預計 2021 年全球銅需求將有明顯的增長。

傳統領域用銅維持穩定發展。 中國是全球銅消費的第一大國，2019年中國銅消費占全球總消費的52.12%。而在國內銅下游終端需求主要集中在電力、家電、建筑、交通、電子這幾大領域中，其中電力板塊占國內終端需求的46%左右。

2021年是“十四五”的開局之年，國家電網預計“十四五”期間電網及相關產業的投資額在6萬億元，年均1.2萬億。電網投資額雖有收窄的趨勢，但無大幅下滑可能性，且電力能源結構的轉型將使電力耗銅量逐步釋放，令電力行業用銅量維持小幅增長。

而建筑用銅方面，在國內自2017房地產新開工增速遠高于竣工增速，房企積極銷售期房緩解資金壓力，根據交房周期預計2021年起將進入集中交付期，這將使房地產新開工與竣工的剪刀差縮小，地產竣工可能加速。

房地產后周期的裝修端對于銅的需求量更大，房屋竣工面積有望隨著新開工與竣工面積的裂口縮小而企穩回升，拉動建筑用銅消費。此外， 汽車 、家電在疫情后的消費回暖，都將支持國內的銅消費。

新基建、清潔能源或將成為國內未來銅需求增量的新亮點。

新基建作為國內經濟轉型的基建投資重點，是近些年國內政策支持的重點。

而新基建中的5G基站、充電樁建設會帶動連接器、高強高導高屏蔽相關銅板帶、銅箔需求；特高壓、城際高鐵和城際軌道交通將帶動銅線纜、銅板帶、接觸性需求。

據 SMM 統計，2021 年 5G 基建、充電樁、特高壓、軌道交通這些新基建對銅消費合計將達到 13.89 萬噸，同比增長 22.92%。

此外，我國的能源結構轉型加速，新能源也將帶來新的銅需求增量。

在“2030 年碳達峰、 2060 年碳中和”的目標下，我國加快了新能源的應用，光伏、新能源 汽車 都將在“十四五”有較大幅度的增長。據中國光伏行業協會統計，2020 年我國光伏新增裝機規模 48.2GW，預計2021 年國內新增裝機量需求將達到 55-65GW，“十四五”期間國內年均新裝機規模將在 70-90GW。

美國銅開發協會統計，光伏發電每兆瓦使用銅約 5.5 噸，預計“十四五”期間國內光伏新增裝機量的年均銅需求將達到 44 萬噸，較 2020 年增長 66%。而 2020 年國內新能源 汽車 產量 131 萬輛，滲透率為 5.2%。

根據我國《新能源 汽車 產業發展規劃（2021—2035年）》， 2025 年我國新能源 汽車 滲透率將達到 20%，預計我國 2025 年新能源 汽車 產量將達到 562 萬輛。新能源 汽車 用銅量在傳統內燃機 汽車 的基礎上將是全方位的增加。新能源 汽車 電機、電池與充電功能都需要大量用銅，新能源 汽車 所帶動的 汽車 智能化所提升的 汽車 電子，也將增加銅的使用量。

據 IDTechEX 分析師測算，純電動 汽車 用銅量 83kg，而 2019 年平均每輛 汽車 用銅量為 12.6kg。假設每輛新能源 汽車 的用銅量為 80kg，2025 年國內新能源 汽車 用量將從 2020 年的 10.48 萬噸增長至 44.96 萬噸，年均復合增長率 34%。

美國補庫存周期將帶動美國銅消費的增長。在疫情的負面影響下美國經濟遭受重挫，生產幾近停滯，但消費在美國貨幣、財政政策刺激下先于生產恢復，這使美國庫存水平在 2020 年年中降至非常低的水平。

而在疫情控制及多輪財政刺激下，美國經濟逐步好轉，制造業 PMI 已連續 9 個處于擴張區間，美國進入新一輪補庫存周期。

過去 20 年，美國在互聯網泡沫、金融危機、2016 年全球共振補庫存都開啟了補庫存周期，補庫存周期一半要持續 12 個月以上，最長可達 24 個月左右。美國大規模的疫苗接種，以及新一輪 1.9 萬億美元財政刺激，有望在新冠疫情后的新一輪補庫存周期中加速補庫存節奏，進一步拉動銅需求。

低利率環境疊加人口結構改善，美國開啟房地產上行周期，新屋建設與補庫存將拉動美國銅消費量增長。

在美聯儲寬松政策下，房貸利率再創 歷史 新低，據 Freddie Mac2021 年第一 周的基準 30 年期房屋貸款的平均利率降至 2.65%，一年前貸款利率僅為 3.64%，15 年期貸款利率降至 2.16%。

美國的低利率環境以及人口結構中有購房需求的 20 到 49 歲人口數量呈上升趨勢打開了美國房地產需求，使美國房地產需求進入上行周期，美國新屋、成屋銷售在 2020 年 4 月后均大幅增長，使美國成屋庫存、成屋庫銷比、房屋空置率已下滑至 歷史 低點。

在房地產旺盛需求與低庫存下，美國房地產補庫存拉動美國房地產投資與新屋建設，美國建造支出、已獲得批準新建私人住宅增速在 2020 年年底出現了大幅增長。房地產是美國銅需求最大的消費終端，占美國銅消費總量的 43%。在美國新房銷售增長及美國成屋補庫存拉動新屋開工建設的情況下，預計美國房地產市場對銅的需求在未來幾年將有持續的增長。

美國新政府有望繼續推出基礎設施建設投資，拉動美國基建對銅的需求。

美國基礎設施建設興盛于一戰和二戰戰后時期，在羅斯福新政時期通過大力興建基礎設施工程項目。但近些年美國的基礎設施狀況每況愈下，已到了具有巨大缺陷的地步。

據美國土木工程師學會估計未來十年美國面臨 2.59 萬億美元的基建投資缺口，重新加大對美國基建設施的翻新與投資對美國政府來說已變得極為迫切。據 CNBC 消息，美國參議院一個重要委員會的主席表示，在 1.9 萬億的疫情紓困法案通過后，拜登政府的下一個重大優先事項將是大規模的交通基礎設施法案，這個基建計劃可能會在 9 月底前作為更廣泛經濟復蘇計劃的一部分簽署為法律。美國基建計劃，預計將基于他在競選期間提出的“重建美好 Build Back Better”提案，其中包括在基礎設施和清潔能源領域投入 2 萬億美元。

除了傳統的基建計劃，拜登政府還計劃在電動 汽車 充電站、新能源 汽車 、零排放公交系統、可持續性建筑、清潔能源創新和保護上投入資金。基礎設施建設是拉動銅消費量的有力措施之一，基礎設施相關的電氣電子與交通運輸分別占銅需求的 20%、20%。

而清潔能源設施中光伏、風電、新能源 汽車 與充電樁也將拉動銅的新興需求。在美國 2 萬億基建投資的支撐下，預計基建領域對銅的需求將有大幅提升。

綜合來看，在國內銅需求穩定消費新亮點頻現，海外經濟復蘇下銅消費將有明顯增量情況下，預計 2021 年全球銅消費將同比增長 2.59%至 2413 萬噸。

全球銅顯性庫存降至 歷史 低位。2020Q1 因受疫情影響，全球銅需求大幅受挫，全球銅累庫明顯。而在 2020 年 4 月后，中國疫情被有效控制后經濟逐步復蘇，以及歐美經濟重啟后，全球的銅需求快速回暖。需求景氣、供應受限，再疊加有關機構對銅的收儲，使全球銅進入一個快速去庫存的階段。

全球三大交易所的顯性銅庫存（SHFE+LME+COMEX）自 2020 年 3 月 的 63.03 萬噸的高點下降近 32.5 萬噸至 2021 年 3 月初的 30.54 萬噸，已接近 歷史 的最低點； 上海保稅區銅庫存目前也維持在 36.55 萬噸的 歷史 較低水平。

而在 2021 年一季度全球銅消費淡季的情況，全球三大交易所銅庫存的累庫要低于往常年份，也顯示了當下全球銅供需的緊張狀況。

國內春節累庫低于以往，4-5 月份或迎來加速去庫存階段。據 SMM 統計，2021 年國內上海、廣東、江蘇三地 社會 庫存春節六周累庫合計 13.41 萬噸，低于往常年份的累庫水平。

按照過往的 歷史 規律，春節后第七周國內 社會 庫存就將進入去庫存階段，預計今年 3 月底國內就將開始去庫存。

在 2 月國內社融超預期下預計國內春季鋁需求有支撐，而在近幾個月智利、秘魯相繼受到社區堵路、疫情、海浪、卡車罷工等一系列突發事件影響使國內冶煉廠銅精礦原料供應受限，疊加國內煉廠 4-5 月份的集中檢修，預計今年 4-5 月份國內銅庫存將加速去化，在供需緊平衡的狀態下催化銅價上漲。

在疫苗大規模接種徹底改變疫情對經濟活動的制約，美國推出新一輪 1.9 萬億財政刺激，而美聯儲表態將繼續維持貨幣寬松下，全球經濟加速復蘇、通脹預期快速上行。

復盤近 20 年 的銅價走勢，我們發現銅價于經濟底部附近觸底，隨著經濟復蘇與通脹反彈從底部開始上漲，且在經濟增長停滯、通脹繼續上行的類滯脹下繼續上漲，直至上漲于通脹頂部附近見頂，銅是經濟復蘇、通脹歸來下表現最優異的大宗商品標的之一。

受南美、非洲疫情與勞工糾紛等干擾下，2021 年全球銅精礦增量產出仍具有較高不確定性；而國內銅傳統需求穩定、新需求亮點頻現，海外經濟復蘇以及美國制造業補庫存、房地產上行周期、基建大投資三期疊加下全球銅需求將有明顯回升，預計 2021 年全球銅供需將呈現緊平衡狀態。

美聯儲維持寬松政策、全球流動性拐點還未到來，經濟復蘇下逐步上行的通脹，疊加 歷史 最低位置附近的全球顯性庫存在行業供需緊平衡下再去庫化，將從金融屬性與商品屬性兩方面一起發力推升銅價。

目前銅價已 上漲至 9000 美元/噸，我們認為從時間維度看本輪銅價將繼續上漲直至美聯儲收緊流動性、通脹頂點預期出現，而空間上本輪銅價將大概率突破 10190 美元/噸創出 歷史 新高。銅價的上漲直接利好于原料自給率高的銅行業上市公司，而銅精礦有新增產量的企業將放大業績的彈性。

1）銅下游消費不及預期；2）美聯儲貨幣寬松不及預期；3）疫苗研發進度與使用效果不及預期；4）銅精礦產能投放快于預期；5）金屬價格大幅下跌。

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作者：中國銀河證券 華立

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