濟持續繁榮，銅的需求量就會總體增加，銅需求增速在趨勢上與全球經濟增速與制造業 PMI 較為擬合。而就金融屬性而言銅是全球最為重要的大宗商品金屬，與通脹相關性大。且全球銅價以美元定價，在通脹環境下美元貶值其相對比價價格將獲得提升。

回顧近 20 年的銅價走勢，銅價在經濟復蘇、通脹歸來階段中皆有強勢上漲的表現，可以說是通脹環境中表現最佳的大宗商品之一。

通過復盤近20年的銅價表現，我們發現在過去20年3次美國經濟復蘇、通脹歸來的過程中，美國經濟（美國GDP增速）與通脹（美國CPI增速）觸底回升上行至經濟增速頂部時，銅價（LME銅月均價）都呈現大幅上漲態勢，這3次銅月均價期間平均漲幅高達46.79%，這一收益率要高于黃金、原油、鋼鐵、鐵礦石、大豆、豆粕等大宗商品，僅次于鎳與棉花。

而在美國經濟擴張上行至頂部（GDP增速見頂），但美國通脹繼續上行，出現類滯脹的情況下，我們發現銅價還將繼續上漲，銅價高點出現于更接近通脹高點而不是經濟增速高點的時刻。

在過去20年出現的2次美國經濟見頂，通脹繼續上行直至頂部的過程中，銅價都維持了繼續上漲的態勢，且這2次銅月均價期間平均漲幅為37.57%，這一收益率要高于黃金、鋁、鋼鐵、大豆、玉米等大宗商品，僅次于原油、糖與鐵礦石。

綜合來看，銅價于經濟底部附近觸底，隨著經濟復蘇與通脹反彈從底部開始上漲，直至上漲于通脹頂部附近見頂，是通脹歸來下最受益的大宗商品標的之一。

美聯儲強調維持貨幣寬松，全球流動性拐點仍未到來。自疫情發生以來以美聯儲為首的全球央行采取了超寬松的貨幣政策，全球主要經濟體央行資產負債表從2020年3月起大幅增長，向市場注入巨額流動性。

美聯儲在采用“零利率+QE”的救市政策（將聯邦基金目標利率降為0%，每月至少購買1200 億美元債券），并進行了貨幣政策框架的改革，提出新的貨幣政策評估框架，希望通脹在一段時間內平均增長2%，即采用“靈活形式的平均通脹目標制”， 提高通脹閾值，允許通脹率“適度”高于2%而不立即采取收緊貨幣政策的措施。

盡管近期市場在疫苗大規模接種經濟復蘇、原油價格大幅上漲與美國新一輪財政刺激即將推出下通脹預期抬升，美國國債收益率快速上行，但美聯儲1月會議紀要、美聯儲主席鮑威爾國會證詞以及美聯儲高官近期表態都強調目前通貨膨脹率和就業率仍遠低于美聯儲的目標，離完成目標還有“相當長的一段距離”，貨幣寬松政策還將持續。

動性拐點未至且美國財政部縮減TGA或將繼續驅使美聯儲擴表的情況下，通脹預計將繼續上行，從而支撐銅價持續上漲。

銅企資本開支下滑影響未來可投產的新建銅礦產能項目進度。全球銅企資本開支在2012-2013年達到頂峰后一路下滑，2017-2020年全球銅企的資本開支仍處于較低位置。按資本開支與銅礦投產規律看，從資本開支高峰轉化為銅礦新增產能的投放高峰一般需要3-4年的時間。

而2017年后銅企較低的資本開支的節奏，將影響中期銅礦山的建設與擴產項目的進程。雖然目前銅價已遠高于銅礦企業開發新礦項目的激勵價格，一些企業可能會加速項目建設，但由于新開發下一代銅礦的礦石質量下降問題，以及當前礦山需要遵守更高的環境與 社會 標準，這將導致新項目的時間成本與資金成本被拉高，現在建礦所需的時間可能會是過去的兩倍。

疫情影響2020年全球銅精礦產出。 全球在產銅礦山主要集中在南美智利、秘魯及非洲剛果（金）等地，2019年智利、秘魯與剛果（金）銅礦產量占全球總產量的47%。3月以來，疫情在智利、秘魯與剛果（金）等主要銅礦產區的蔓延，使當地被迫進入緊急狀態，這嚴重影響了礦山運營與生產。

在疫情擾動下主要生產國智利、秘魯銅6月礦產量出現下滑，而力拓、自由港、淡水河谷等主要銅企較年初下調全年產量預期。

據SMM統計，疫情直接引發2020年全球銅精礦產量較年初計劃產量減少近46萬噸。在疫情的干擾下，2020年全球銅礦產量有所縮減，較2019年產量同比減少近1.4%。

在大型銅礦新建項目開始投產、擴產項目產能逐步釋放以及受疫情影響銅礦山產量恢復的支撐下，預計 2021 年全球銅礦的供應將有所回升。

據 Wood Mackenize 統計，2021年全球銅礦的新增產能（新項目投產產能+現有項目擴產產能）將達到135.75萬噸，其中銅精礦新增產能125.15萬噸，濕法銅新增產能10.6萬噸。

預計2021年全球銅礦產能將同比增長6.57%至 2202萬噸。此外，再疊加2021年從去年疫情影響中恢復的銅礦產量預計28.7萬噸，2021年全球的銅礦供應將有明顯回升。

干擾因素存在，2021年全球銅礦產量仍有較大不確定性。雖然2021年全球銅礦有大量新增產能投放，但考慮到有55%的新投產產能位于非洲剛果金、博茲瓦納與南美秘魯、智利等疫情嚴重、疫苗覆蓋較晚地區，其新建礦山項目是否能順利投產，新增產能是否能順利釋放仍具有較大的不確定性。

此外，2021年是全球銅礦山合同到期的大年，據彭博統計僅智利和秘魯就總計有466.5萬噸產量的銅礦山合同到期面臨勞資談判（如智利的 Chuquicamata、 Es買粉絲ndida 等大型銅礦山，秘魯的 Antamina、Cerro Verde 等大型銅礦），目前高漲的銅價將會使勞方提出更高的要求，增加了罷工的可能性，最終影響到礦山的生產。

3 月初智利安托法加斯塔礦業公司旗下 Los Pelambres 礦工會成員就選擇了罷工。在疫情、勞資談判等因素的擾動下，2021 年全球的銅礦供應仍有較大的不確定性，預計 2021 年全球銅礦產量同比增長 4.11% 至 2149 萬噸。

近 10 年新低的長單冶煉加工費顯示 2021 年全球銅精礦供應仍然偏緊。雖然明年銅精礦供應在產量大幅增長的情況下將有所改善，但考慮到 2020 年全球銅精礦的供應短缺后，行業銅礦庫存已被大幅消耗，再疊加最近兩年僅國內就有 78 萬噸的新增粗煉產能投放，全球 2021 年冶煉粗煉增量接近 85 萬噸，預計 2021 年全球銅精礦供應仍將將處于偏緊的狀態。

國內大型冶煉廠與海外礦山敲定 2021 年長單 TC Benchmark 為 59.5 美元/噸，創下 2011 年以來的新低；以及近期因天氣原因南美銅精礦運輸至國內受阻下國內銅精礦現貨TC持續下跌跌至36.7美元/噸，也反映了銅精礦市場的供應緊張。

而在銅原料相對于 2020 年緩解，國內冶煉新增產能投放的情況下，預計 2021 年全球精煉銅產量同比增長 1.64%至 2411 萬噸。

全球經濟復蘇下銅需求顯著回暖。從全球銅的消費屬地上看，中國、美國、歐盟是全球最大的消費國與地區，2020年中國、美國與歐盟的銅消費占全球總消費的74%左右。在疫情后，全球各國政府采用了 歷史 新高的貨幣和財政政策力度托底經濟。

隨著國內有效控制疫情，經濟逐步復蘇。而海外歐美國家在解除隔離、重啟經濟后，經濟也開始反彈。在全球經濟復蘇， 中美歐等主要的銅消費國家制造業重新進入擴張區間后，全球銅消費在 2020年4月后出現明顯的回暖。

疫情影響下2020年全球全球全年銅消費同比減少1.01%至 2344萬噸。而在“十四 五”開局之年國內經濟保持穩定增長，疫苗大規模接種及財政刺激促歐美經濟快速復蘇下，預計 2021 年全球銅需求將有明顯的增長。

傳統領域用銅維持穩定發展。 中國是全球銅消費的第一大國，2019年中國銅消費占全球總消費的52.12%。而在國內銅下游終端需求主要集中在電力、家電、建筑、交通、電子這幾大領域中，其中電力板塊占國內終端需求的46%左右。

2021年是“十四五”的開局之年，國家電網預計“十四五”期間電網及相關產業的投資額在6萬億元，年均1.2萬億。電網投資額雖有收窄的趨勢，但無大幅下滑可能性，且電力能源結構的轉型將使電力耗銅量逐步釋放，令電力行業用銅量維持小幅增長。

而建筑用銅方面，在國內自2017房地產新開工增速遠高于竣工增速，房企積極銷售期房緩解資金壓力，根據交房周期預計2021年起將進入集中交付期，這將使房地產新開工與竣工的剪刀差縮小，地產竣工可能加速。

房地產后周期的裝修端對于銅的需求量更大，房屋竣工面積有望隨著新開工與竣工面積的裂口縮小而企穩回升，拉動建筑用銅消費。此外， 汽車 、家電在疫情后的消費回暖，都將支持國內的銅消費。

新基建、清潔能源或將成為國內未來銅需求增量的新亮點。

新基建作為國內經濟轉型的基建投資重點，是近些年國內政策支持的重點。

而新基建中的5G基站、充電樁建設會帶動連接器、高強高導高屏蔽相關銅板帶、銅箔需求；特高壓、城際高鐵和城際軌道交通將帶動銅線纜、銅板帶、接觸性需求。

據 SMM 統計，2021 年 5G 基建、充電樁、特高壓、軌道交通這些新基建對銅消費合計將達到 13.89 萬噸，同比增長 22.92%。

此外，我國的能源結構轉型加速，新能源也將帶來新的銅需求增量。

在“2030 年碳達峰、 2060 年碳中和”的目標下，我國加快了新能源的應用，光伏、新能源 汽車 都將在“十四五”有較大幅度的增長。據中國光伏行業協會統計，2020 年我國光伏新增裝機規模 48.2GW，預計2021 年國內新增裝機量需求將達到 55-65GW，“十四五”期間國內年均新裝機規模將在 70-90GW。

美國銅開發協會統計，光伏發電每兆瓦使用銅約 5.5 噸，預計“十四五”期間國內光伏新增裝機量的年均銅需求將達到 44 萬噸，較 2020 年增長 66%。而 2020 年國內新能源 汽車 產量 131 萬輛，滲透率為 5.2%。

根據我國《新能源 汽車 產業發展規劃（2021—2035年）》， 2025 年我國新能源 汽車 滲透率將達到 20%，預計我國 2025 年新能源 汽車 產量將達到 562 萬輛。新能源 汽車 用銅量在傳統內燃機 汽車 的基礎上將是全方位的增加。新能源 汽車 電機、電池與充電功能都需要大量用銅，新能源 汽車 所帶動的 汽車 智能化所提升的 汽車 電子，也將增加銅的使用量。

據 IDTechEX 分析師測算，純電動 汽車 用銅量 83kg，而 2019 年平均每輛 汽車 用銅量為 12.6kg。假設每輛新能源 汽車 的用銅量為 80kg，2025 年國內新能源 汽車 用量將從 2020 年的 10.48 萬噸增長至 44.96 萬噸，年均復合增長率 34%。

美國補庫存周期將帶動美國銅消費的增長。在疫情的負面影響下美國經濟遭受重挫，生產幾近停滯，但消費在美國貨幣、財政政策刺激下先于生產恢復，這使美國庫存水平在 2020 年年中降至非常低的水平。

而在疫情控制及多輪財政刺激下，美國經濟逐步好轉，制造業 PMI 已連續